行业轮动是股票市场中的常见现象。不同的行业会有不同的运行周期，有不同的影响因素。如果我们清楚理解了不同行业在经济周期下的走势趋势，就可以采用行业轮动策略进行投资。在参加南方财经投教基地与国泰君安证券广东投教基地联合举办的“ETF君行大咖谈”投教活动时，国泰基金量化投资部总监、基金经理梁杏分享了行业选择框架。研究认为，股票价格主要受盈利、流动性、风险偏好这三大因素影响，其中盈利是关键，在经济增长，结构显著的正常年份，基本面投资的贡献度在50%以上。从这三方面入手对行业板块进行分析研究，有助于把握行业轮动的机遇。

梁杏：

我们的行业选择框架是比较简单的，其源于股价的定价公式：P=EPS×PE，即每股收益乘市盈率。

通过公式，可以得到行业选择框架的第一个影响因素为每股收益，即盈利。

公式中的市盈率（即，估值）可进一步分解为无风险收益率加上股权风险溢价之和的倒数，因为无风险收益率与流动性有关，所以可得到第二个影响因素是流动性。

而股权风险溢价反映了市场情绪与风险偏好，由此可以得到第三个影响因素为风险偏好。

因此，在行业选择框架中，有三个影响因素，盈利、流动性和风险偏好。下面给大家具体介绍一下这三个影响因素。

首先，盈利与股市的投资机会密切相关。在经济正常增长的年份，每股盈余较多的上市公司相应投资机会也会较好。而在2022年，股市的市场行情较差，就与去年没有良好的盈利基础有很大的关系。因为去年受到疫情困扰，导致盈利整体表现不是很好。

其次，流动性在支撑股市方面十分重要。理论上看，2020年的盈利水平应该很差。但当时是受到疫情困扰的第一年，疫情对盈利的消极影响并没有后续突出，且宏观政策通过释放流动性的措施来应对这一情况，这个流动性对股市起到了非常重要的支撑作用。

最后，风险偏好有很多影响因素。

一是业绩，即盈利会带动风险偏好变化。有一组专业名词叫戴维斯双击和戴维斯双杀，是指业绩好的时候市盈率会提升，而在业绩差的时候市盈率会下降。

二是事件。例如，2022年2月份突然在欧洲爆发的地缘政治导致全球风险资产全部暴跌。

三是政策，其中内容较多，这里不详细阐述了。

其中，事件与政策很难被定价或预测，只能通过一些不是特别准确的方式来定价。以集采政策为例，2018年12月份在上海落实“4+7”方案的时候，我们公司详细测算过该政策对几家医药上市公司业绩的具体影响。当时的计算结果显示，这些上市公司相关药品的降价幅度非常高，将影响业绩方面减少约10%。理论上，这些公司的股价应该会出现一次跌停，但实际上，相关股票连续两个跌停，甚至继续阴跌。这一结果的原因不仅是因为集采政策导致公司利润减少，而且还因为投资者担心后续的政策影响。

总之，在行业选择框架中，盈利是最重要的，因为价格围绕价值上下波动。同时，价格受到估值，即流动性和风险偏好的影响较大。

那最重要的锚是盈利，我们就来看一看这个盈利它跟什么有比较大的关系。

盈利与经济水平相关，且股市是经济的晴雨表，所以我们在分析二级市场的投资机会时一定要去看经济的框架以及其中的潜在机会。

经济相关知识中最容易想到的就是“三驾马车”，即消费、投资、出口。消费就是看收入，投资就是看固定资产投资（即，基建、房地产、制造业）等，而出口跟海外经济形势关系较大。

（南方财经全媒体股市广播 关珊  实习生 陈贝贝）