《投资百事通》作为南方财经投教基地的专栏节目，专注于投资者教育，特邀专业嘉宾，介绍金融知识，分享投资智慧。近期“行业一点通”系列专题，南方财经投教基地联合创金合信基金公司投教基地“合信岛”，介绍行业研究的通用方法，以及化工、消费、周期、医药等行业的研究重点，帮助投资者融会贯通，把握行业基本面分析方法，倡导理性投资、价值投资。

嘉宾：皮劲松（创金合信基金经理）

医药行业的特点是强监管，行政壁垒高，受宏观经济影响较小。

2017年国内医药行业进入了新的发展阶段，中共中央办公厅发布了《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，药监总局也发布了《关于仿制药质量和疗效一致性评价工作有关事项的公告》，国内医药政策引导创新药快速发展，仿制药质量提升。

2018年国家医保局成立后，医保买方地位更加强势，医保资金管控精细化，医保局相继启动了药品高值耗材的大量采购，仿制药和同质化器械的利润大幅下降。同时创新药纳入医保常态化，创新药回报周期缩短，政策引导企业向创新要效益，医药行业进入了高质量发展阶段。

医药行业的7个子行业

医药行业包括7个子行业，有化学原料药、化学制剂、中成药、生物药、医疗器械、医疗服务、医药流通。

1、化学原料药的供给弹性比较大，价格上升的话供应量会快速上升，价格波动大。化学原料偏周期性，处于产业链上游。随着仿制药一致性评价的启动，原料和制剂一体化成本优势凸显，原料药地位有所提升。

2、化学制剂有仿制药和创新药两类。仿制药一致性评价后，仿制药利润下降，成长性变差，只有依靠系列化产品做成本领先才能取得优势。创新药则是政策重点支持的方向，在审评审批和支付报销方面都有优势，企业回收研发成本的周期大幅缩短，是医药投资主要方向之一。

3、中成药有OTC（非处方药）和处方药。OTC中成药同类产品较多，整体竞争激烈，独家产品有一定的优势，少数强品牌具备提价能力，产品的生命周期相对较长。中成药的处方药主要是在医院销售，老产品面临一定的控费压力，企业只有加大研发投入，推出新产品进行迭代。

4、生物药有资源属性的血制品、疫苗，成熟产品有胰岛素、仿制药单抗、生长激素等，还有创新性的双抗细胞基因治疗等。创新生物药也是企业重点投入方向，国内也在快速发展阶段，近年来国内企业有多个创新生物药获批。

5、医疗器械种类较多，包括制药装备、低值耗材、高值耗材、体外诊断、医院设备等，各个领域的成长周期差别较大。比如制药装备跟药厂的GMP改造周期相关性较高，呈现一定的周期属性，相关企业也在进行业务的拓展，进入成长性更好的一些耗材领域。随着器械带量采购实行，国产份额低、渗透率低的领域成长性更好，包括高值耗材、自费属性的一些器械。

医药行业的特点

1、医药行业都是政策强监管的行业

全球范围来看，医药都是政策强监管的行业，关系国计民生，和老百姓健康密切相关。国内药品审批由药监局负责，

药品流通由药监局监管，药品的支付报销由医保局监管，医疗机构由卫计委监管。

我国属于全民医保的体系，医保支出占卫生总费用30%。国家医保局成立后，医保局负责医保资金的支出，药品和器械的招标定价，对医药产业的影响力非常大。

2019年国内医药市场规模1.6万亿元，保持高于GDP的增速水平。

2、医药行业属于高壁垒行业

医药行业也是高壁垒的行业，主要体现在药品、器械的研发周期长，投入大，风险高。以药品为例，国际上一般有10亿美元10年做一个创新药的规律，可见药品的壁垒。但是如果创新药成功上市，并且成为重磅产品，年销售额超过10亿美元，企业能够快速回收成本。这也是驱动医药行业进一步发展的一个良性规律。

3、医药行业属于成长性行业

药品属于刚需产品。生老病死是自然规律，随着人口老龄化的深化，医药产业仍将保持较快增长。

从全球对比看，我国卫生费用占GDP的比重仍处在较低水平，对于高质量医药产品的需求还很旺盛，所以医药行业每年都在稳定增长，属于成长性行业。

医药行业的细分领域较多，有一些领域处在下降通道，比如仿制药有一些处在低速增长阶段，再如医药流通，还有部分竞争激烈的产品。而创新药、创新器械、医疗服务则处在快速成长阶段。

医药行业长期投资价值比较乐观

对医药行业长期投资价值我们还是比较乐观的，主要原因是供给端的创新驱动。国内医药企业研发能力提升，越来越多的创新药、创新器械获批，医药行业供给质量在提升，高质量产品意味着更高价值，市场总量扩容。随着国内经济水平提升，老百姓支付能力提高，对高质量产品和服务快速增长，人口老龄化社会也会催生医药需求。

短期看医药投资还是选择高景气领域进行投资。目前看高景气领域，包括创新药、医药研发外包、医疗器械、医药消费、疫苗等。

研究方法主要是自下而上

医药行业细分领域差异大，即使同一细分公司的产品和业务都不一样。研究方法主要是自下而上。

一方面要研究政策，包括行业监管政策、新药审评审批、医保支付报销都会影响行业走向。要明白自己持仓公司对政策的敏感度，这些都需要长期积累。比如国家药品审评中心发布了《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研究指导原则（征求意见稿）》里，提出选择阳性药物作为对照组时，应尽量为受试者提供临床实践中最佳治疗方式/药物，而不应为提高临床试验成功率和试验效率，选择安全性不确定或已被更优药物所替代的治疗手段；当有BSC（最佳支持治疗）时，应优先选择BSC作为对照，而非安慰剂。意见稿的核心是规范肿瘤药临床，要以临床价值为导向，提升患者治疗获益。市场担心Me-too类药物（即派生药，虽然仿照原研药，但稍微改变原研药的化学结构，具有自己知识产权）受到限制，影响制药企业的研发投入以及研发外包（CXO）公司业务。其实这些都是误读，规范的头部制药企业都已经在执行该类规则，其实影响很小。

另一方面，更重要的是跟踪研究个股。经营情况等基本面是驱动个股走势的主要原因。科创板开通后，更多盈利弱甚至无盈利的公司上市，行业业态更加丰富，对企业价值评估要求更高，要深入前瞻地判断公司的研发能力、产品潜力等方面。研发能力判断主要考察历年研发投入量和强度、在行业内的研发投入水平、研发领导人过往的经验等综合因素。产品潜力判断主要看产品治疗的市场空间、产品竞争格局、产品临床数据以及和同类产品的比较。

医药股的投资逻辑和选股策略

投资方面首先还是立足公司基本面，选择研发能力和产品竞争力强、管理优秀或者商业模式突出的企业。评价商业模式的财务指标，包括稳定的ROE（净资产收益率）、合理的毛利率和净利率、复制扩张能力。比如综合性医院更依赖医生专业和经验，而专科医院对医生依赖没那么强，对设备和医院品牌依赖更强，专科医院的复制扩张能力相对更容易，对投资者来说，专科医院的商业模式更优。

在投资上，主要的客观指标包括研发投入强度、ROE（净资产收益率）水平、3~5年业绩成长性、现金流等。主观指标则是所属行业的竞争格局、公司的行业地位、管理层能力。综合各种指标，选择壁垒高、成长性好的公司，在合理的价格买入。

在投资研究中要学会注重总结分析，失败的投资要分析原因，包括公司业绩增速放缓、研发进度落后、市场竞争格局恶化以及市场风格变化。目前看，失败的投资主要原因还是公司成长性偏弱，市场风格往往不是最重要的，市场最缺乏的还是有成长性的公司。

交易经验也要不断地积累、提高。目前我们的方法是不择时，花时间选好个股。平时会在持仓个股之间进行仓位调整，如果估值没到离谱的程度，会继续拿着成长股。而涨幅不及市场平均水平的股票，要分析是市场错了，还是自己的逻辑有问题，及时修正。

医药板块可以长期看好

不论是股票历史较长的欧美市场还是国内市场，医药板块都是产生长线牛股的沃土。

以A股为例，2011年4月至2021年4月，A股涨幅前50的股票中18只为医药股，占比36%，排名第一。主要原因，一是医药公司的业绩稳定，基本保持较快的业绩增长，如果阶段性有新产品放量增速会更快。二是医药行业公司业绩可持续性比较强，整体看产品竞争力或者管理水平较强，壁垒较高，能确保业绩不会大起大落。医药企业每年业绩的复利成长累积下来，收益是非常可观的，所以说医药行业也是时间的朋友。

目前看好以下方面：创新药、医药研发外包服务、医疗器械、疫苗。主要的逻辑包括：

1、政策鼓励创新药，仿制药市场萎缩，国内创新药市场处在快速成长阶段，国内企业厚积薄发，也到了收获期，有很多投资标的。

2、研发外包服务由于国内工程师红利和效率优势，全球医药外包向中国转移，未来几年都在快速发展。国内创新药市场投融资旺盛，创新药公司加大创新药投入，研发外包内需非常大。

3、医疗器械增速快于药品增长。国内医疗器械占医药市场的比重偏低，成长性好。成熟的产品如冠脉支架、骨科耗材，面临集采的压力，要规避相对成熟的细分领域，寻找国产处在快速成长阶段、份额低的新兴领域。如外周介入、神经介入、瓣膜、电生理、肿瘤早筛等。

4、疫苗行业的逻辑是大单品驱动。国内疫苗行业正处在大单品爆发阶段，如宫颈癌疫苗、13价肺炎、二倍体狂苗、鼻喷&4价流感、多联苗等。加上新冠疫苗的巨额利润，虽然新冠疫苗利润可持续性不好判断，但是收获的利润能够快速的补充产品线，增强研发实力，对企业的长期竞争力也有很大提升。

【文稿根据录音整理，相关内容不作为投资依据。证券投资需要注意风险。】

（南方财经投教基地、创金合信基金公司“合信岛”投教基地联合出品）